Gavin Baker

简而言之；我们可能再也拿不到 Anthropic 的 ARR 数字了，这是健康的。应该迫使市场从对 Anthropic/OpenAI ARR 数字的极度关注，转向超大规模厂商的增长率，考虑到这些增长率涵盖了 Muse、Grok、Gemini 和开源，这在当下是衡量 AI 更好的指标。 根据第三方数据，Anthropic 在 Q3 实现 FCF 转正，并在 10 月凭借 Opus 5.5 重新加速。几周后的路演将在这被广泛确认之后进行。鉴于在 75% 的算力用于训练的情况下仍实现 FCF 转正，单位经济比预期好得多。均来自公开报道。 据 Sarah Friar 采访，OpenAI 在 Q3 从 Anthropic 手中抢走份额后，仍以同样的速度增长。这意味着 Anthropic/OpenAI 的增长总和正从 Q3 的速度加速。OpenAI 可能在未来几个月内实现 FCF 转正。 开源的增长远快于 Anthropic 或 OpenAI。Modal 自 5 月以来翻了三倍，据昨天的公告同比增长 15 倍。开源 token 为超大规模厂商/新型云带来的收入和利润比前沿 token 更多。我所知道的*每一家*开源推理云，无论是环比还是同比，增长都快于 Anthropic 或 OpenAI。而且它们合计的算力支出正变得举足轻重。 第三方数据指向超大规模厂商在 Q3 继续加速。它们都将在未来两周内发布财报。随着算力装机量缓慢地以更接近现货价的价格重新定价，以及新产能在更高价格下上线，加速应在 Q4 和 Q1 持续。超大规模厂商的持续加速应有助于缓解外部融资担忧。 10 年期收益率在过去 24 小时内直线下跌。 未来几天伊朗有升级风险，但财报和中期选举大概比采取超长期视角、展望 30 天更重要。 在我看来，最大的风险仍然是网络攻击以及 OpenAI/Anthropic 主导模型层。模型层的碎片化、竞争和更低利润率，对生态系统中其他所有人以及美国都是好事。 更慢但更持久，远比过度建设、形成真正的泡沫要好得多。

1) 再试一次。 TLDR：所有人都能赢。开源、前沿实验室、基础设施、应用，最重要的是美国人民。 我理解所有关于 Anthropic 失去份额、实际利率、利差和二阶导数的紧张情绪。但我仍然认为最可能的未来结果是混合的、多模型的未来，几乎所有人都能赢，开放权重 token 很可能占据绝大多数 token，主导性的前沿模型公司依然表现不错，尽管可能不是五月时看起来可能的那种结果，而 AI 基础设施/应用则从模型层日益加剧的碎片化、竞争和更低的利润率中极大受益。 模型层更低的利润率会机械性地推动更高的算力需求，只要有人愿意为训练买单。而 Jensen 显然愿意当那个“最后的训练者”。随着 24/25 年签下的低于市场价的算力合同陆续到期并重新定价走高，云和新云的营收应该会继续加速，这将有助于缓解融资方面的担忧；我认为我们可能已经接近这轮建设的外部融资峰值。值得注意的是，根据 3Fourteen Research 的数据，B200 集群将产生 37% 的 IRR，*前提是*其租赁价格每年下降 40%。价格现在还在涨，但这个 IRR 数学太离谱了，没法印出来。规模化可获得的 37% IRR 应该能融到资。 关于这个周末围绕 MOU 的争议，Anthropic 4130 亿美元的真实合同承诺听起来很吓人。现实是，这大约相当于每年 310 亿美元的云支出，考虑到他们报告的 ARR，这很容易内部融资，而博通那边的 1610 亿美元支出将由博通和私人信贷来融资。 继续相信模型层的碎片化对普通美国人和全世界人类来说是最好的结果。正如我之前所说，不要信任任何 5 到 20 个人来为这项技术的方向做出最好的决策。我希望有尽可能多的 AI，以最大化它们涵盖全球人类价值观多样性和人类变异丰富性的概率。而且我想要一个与我个人价值观一致的 AI。安全、自由以及通过民主化、分布化和扩散来最大化人类能动性，对比集中化。历史已经就后一条道路的危险发过话了。 最后，从我的角度来看，任何减缓这轮建设的事情长期来看都是净正面的，因为最大的风险和最糟糕的结果是*真正的*过度建设。我们在结构上短缺瓦特、晶圆，以及日益短缺资本。这都是好事。上帝保佑我们别还在 ZIRP 里，台积电把资本开支拉到当前计划的 3 倍，而我们又不缺涡轮叶片：那几乎肯定会出现过度建设和泡沫。那会很糟糕。更慢、更平稳、持续更久，对投资者和世界都更好。一场可怕的网络事件是我心目中近期最可能的看空情形，但 AI 网络防御正在快速提升，我很高兴听到 Sholto 说网络很可能在不久的将来变成防御主导。 更长的分线程版本如下：

AI 领域似乎总在因为被误解的消息而剧烈波动： Deepseek。 解放日。 Kimi。 SALP。 Anthropic 的毛额与净额之混淆。 OpenAI 从 Anthropic 手中抢份额。 OpenAI 的毛额与净额之混淆。 昨天 Hock Tan 的言论被误译。

@business 昨天犯了个不小的错误： “Tan 直言，市场误读了 OpenAI 的营收数字，因为公司的基础业务很强劲。仅凭一个短期数据点就抛售的投资者，跟去赌场赌博没什么两样。” Via @ckcheung